Mengapa Rupiah Anjlok Bunga Dikatrol?

By Jose Rizal Joesoef (joserizalj@yahoo.co.id)

PENDAHULUAN

Pasar uang (money market) dan pasar valuta asing (foreign exchange market) adalah dua “tempat” yang berbeda. Di dalam pasar uang terjadi transaksi pinjam-meminjam dana sehingga memunculkan suku bunga, sedangkan di dalam pasar valuta asing terjadi transaksi peng­kon­versian valuta satu menjadi valuta lain sehingga memuncul­kan kurs. Dalam konsep, dua pasar ini boleh dipisahkan (segmented) secara te­gas, tetapi dalam praktik, keduanya tak terpisahkan. Misalnya, kita memin­jam dollar AS ($), kemu­dian mengkon­versinya menjadi rupiah (Rp), dan selanjutnya mendepo­sitokan Rp terse­but di dalam pasar uang Rp. Atau, kita meminjam Rp, kemu­dian mengkon­ver­si­nya menjadi $, dan kemudian mendepositokan $ tersebut di dalam pasar uang $.

Mengapa Bank Indonesia (BI) sering merespon jatuhnya nilai Rp—yang telah menembus Rp10.000 per $—dengan mendongkar suku bunga pasar? Padahal, bu­nga dan kurs adalah dua harga dari dua pasar yang berbeda. Bagai­mana hubungan dua indikator ini? Adakah pilihan selain kebijakan bunga?

.

KURS DAN BUNGA

Berdasarkan waktu perpindahan dananya, pasar valuta asing digo­long­­kan menja­di dua: transaksi spot dan transaksi forward. Transaksi spot adalah jual-beli valuta dengan kewa­jib­an bagi pihak pembeli dan penjual untuk saling me­nyerahkan valutanya dalam kurun waktu maksimum dua hari kerja setelah tanggal kontrak. Dua hari kerja setelah tanggal kontrak spot dinama­kan value spot, dan harga dari transaksi ini dinamakan kurs spot. Misalnya, kurs yang berlaku sekarang adalah Rp9.500 per satu $ (untuk selanjutnya ditulis Rp9.500/$). Transaksi spot terjadi jika kita sekarang membeli $ dengan menyerahkan Rp9.500 kepada bank, dan sebagai gantinya, bank menyerahkan satu $ kepada kita sekarang juga.

Transaksi forward adalah jual-beli valuta dengan kewa­jib­an bagi pihak pembeli dan penjual untuk saling me­nye­rahkan valutanya dalam kurun waktu lebih dari dua hari kerja setelah tanggal kontrak. Kata “lebih dari dua hari kerja” bisa berarti, misalnya, overnight, satu minggu, satu bulan, tiga bulan, atau satu tahun setelah value spot. Harga dari transaksi ini dinamakan kurs forward. Misalnya, kita menjual $ terhadap (dengan membeli) Rp pada kurs Rp9.737,5/$, untuk penyerahan tiga bulan kemudian dari value spot. Dalam transaksi ini, kita seperti “memesan” Rp9.737,5 per satu $, dan tidak ada perpindahan valuta sampai tiga bulan kemudian.

Apabila transaksi spot dan forward disatukan, misalnya: kita (1) membeli $ terhadap Rp spot, dan secara simultan membalik transaksi ini dengan (2) menjual kembali $ terhadap Rp forward 3-bulan, maka gabungan dua transaksi ini dinamakan transaksi swap. Harga dari transaksi ini dinamakan swap rate (atau swap point), yaitu selisih kurs forward dari kurs spot-nya. Biasanya swap rate dinyatakan dalam persen.

Jika dicermati, peristiwa yang terjadi di dalam transaksi swap menyerupai peristiwa di dalam pasar uang. Kita tampak seperti meminjam $ sekaligus mende­positokan Rp selama tiga bulan, dan bank seolah-olah menyalurkan kredit $ sekali­gus menerima deposito Rp sela­ma tiga bulan. Sehingga, dalam me­ne­tapkan swap rate Rp terhadap $ berjangka 3-bulan, bank harus memper­timbangkan bunga kredit $ berjangka 3-bulan, dan bunga deposito Rp ber­jangka 3-bulan juga. Inilah alasan sederhana mengapa kurs dan bunga harus berhu­bung­an.

Mengapa transaksi swap dilakukan? Paling tidak ada dua motif: untuk mengan­tisipasi risiko melemahnya Rp terhadap $; dan untuk mendapatkan laba (taking profit) berda­sar­kan prinsip sell high buy low, yaitu membeli $ pada harga rendah (transaksi 1) dan menjual­nya kembali pada harga tinggi (transaksi 2). Mereka yang didorong oleh motif profit-taking ini dinamakan spekulan. Supaya fair, sebutan ini dinetralkan saja.

.

PASAR UANG DAN PASAR VALUTA ASING

Anggaplah kita sebagai bank, dan saat ini, bunga Rp dan $ berjangka 3-bulan masing-masing adalah 16% dan 6% per tahun. Kalau sekarang kita melakukan dua transaksi sekaligus di dalam pasar uang berjangka 3-bulan, yaitu: (1) menempat­kan Rp, dan (2) meminjam $, maka setelah tiga bulan berlalu, kita mendapatkan spread 10% (= 16% – 6%) per tahun.

Bagaimana spread 10% ini diperoleh dari transaksi valuta? Untuk menja­wab­nya, kita harus menemukan kurs Rp/$ forward 3-bulan dulu. Misalnya, saat ini kurs spot berada pada Rp9.500/$. Jika 1% dari 9,500 adalah 95, maka 10%-nya adalah 950. Jika dinyatakan dalam persen per tiga bulan, angka 950 harus di­kalikan 3/12, sehingga 10% per tahun dari 9.500 adalah ekuivalen dengan 237,5 (= 950 x (3/12)) atau 2,5% per tiga bulan. Dalam dunia perbankan, angka 2,5% ini dinamakan swap rate Rp/$ berjangka 3–bulan.

Untuk menghitung kurs forward, swap rate harus ditambahkan kepada kurs spot, sehingga didapatkan kurs Rp9.737,5/$ forward 3-bulan (= 9.500 + 237,5). Ini berlaku jika bunga Rp lebih besar daripada bunga $. Selama swap rate ini menjadi angka penambah, ia biasanya dinamakan premium swap. (Sebaliknya, jika bunga Rp lebih kecil daripada bunga $, swap rate menjadi discount swap).

Untuk mendapatkan spread 10%, kita dapat melakukan dua transaksi si­mul­tan berikut: (1) membeli $ pada kurs Rp9.500/$ spot, dan (2) menjual kembali $ pada kurs Rp9.737,5/$ forward 3-bulan. Dalam kata lain, kita men-swap Rp terhadap $ pada premi 2,5% per tiga bulan untuk $ (atau 10% (= 2,5% x 4) per tahun). Premi ini berada di pihak kita, yang merupakan implikasi dari penjualan kembali valuta berbunga rendah ($) terhadap valuta berbunga tinggi (Rp) di pasar forward.

Sampai pada bagian ini, dapat disimpulkan bahwa swap rate adalah angka yang berhu­bungan langsung de­ngan perbedaan bunga antara dua valuta, dan angka yang memperbe­sar/memperkecil kurs spot antara dua valuta tersebut sehingga menjadi kurs forward-nya. (Jadi, jika swap rate sama dengan 0%, kurs spot menjadi sama dengan kurs forward-nya.) Di samping itu, ketika pasar uang dan pasar valuta sama-sama menjanjikan spread 10% per tahun, dua pasar ini dikatakan dalam kondisi paritas (parity). Di bawah kondisi paritas, siapapun harus memilih satu: operasi pasar uang atau transaksi valuta (swap).

.

OPERASI CIA

Bagaimana jika terdapat disparitas? Misalnya, dalam pasar uang berjangka 3-bulan, bunga Rp dan $ yang berlaku saat ini masing-masing adalah 14% dan 6% per tahun; sementara dalam pasar valuta, premi swap Rp/$ sama dengan 2,5% per tiga bulan (atau 10% per tahun). Apabila seorang spekulan masuk pasar uang, yaitu: (1) menempat­kan Rp, dan (2) meminjam $, tiga bulan kemudian ia keluar dengan membawa spread 8% (= 14% – 6%) per tahun. Apabila ia masuk transaksi swap, yaitu: (1) membeli $ pada kurs Rp9.500/$ spot, dan (2) menjual kembali $ pada kurs Rp9.737,5/$ forward 3-bulan, tiga bulan kemudian ia mengan­tongi spread 10% (= 2,5% x 4) per tahun.

Rute mana yang dipilih, operasi pasar uang atau transaksi valuta asing? Keduanya memproduksi net cash flow yang tidak square: net inflow dalam $ terja­di sekarang, tetapi be­lum direncanakan outflow-nya hingga tiga bulan kemudian; dan net outflow dalam Rp terjadi sekarang, tetapi belum di­ren­ca­nakan inflow-nya hingga tiga bulan kemudian. Artinya, spekulan harus mencari sarana penempatan $ berjangka 3-bulan dan sumber pembiayaan Rp berjangka 3-bulan, untuk mengunci posisi kasnya.

Spekulan yang canggih tidak akan masuk pasar uang per se atau transaksi valuta per se. Ia akan menyelidiki ada tidaknya “celah” di antara dua pasar, dan jika ada, ia akan meng­eks­plotasi celah itu dengan empat aksi simultan berikut:

(1) Meminjam Rp berjangka 3-bulan –14% per tahun
(2) Menjual Rp terhadap $ spot
(3) Menginvestasikan $ berjangka 3-bulan +6% per tahun
(4) Menjual $ terhadap Rp forward 3-bulan ($ diju­al pada premi 2,5% per tiga bulan) +10% per tahun
Laba bersih +2% per tahun

Spekulan masuk dua pasar sekaligus: pasar uang (langkah 1 dan 3) dan transaksi swap (langkah 2 dan 4). Setelah tiga bulan berlalu, ia keluar dengan membawa net profit 200 basis poin. Empat langkah simultan ini dinamakan operasi CIA (covered interest arbitrage).

Dari uraian ini dapat diperkirakan dampak operasi CIA terhadap pasar. Semakin banyak “agen CIA” mengeksplotasi celah pasar, maka (1) bunga Rp akan cenderung merangkak naik sejalan dengan naiknya permintaan pinjaman Rp; dan (2) nilai valuta Rp akan cenderung semakin melemah sejalan dengan meningkatnya pembelian $ di pasar valuta spot.

Apakah langkah-langkah BI—yang secara teoritis dapat mendongkrak bunga pasar—mam­pu meredam pelemahan Rp? Berdasarkan mekanisme CIA, jawabnya: “Iya.” Apabila bunga di pasar Rp diungkit naik (di mana pengungkitnya adalah berbagai macam bunga yang berada di bawah kendali BI), celah pasar akan menyempit, dan operasi CIA berikutnya menjadi kurang mengun­tungkan. Tetapi harus diwaspadai bahwa sebelum upaya bijak BI dijalankan, operasi CIA mungkin sudah mengungkit bunga pasar ke atas, sejalan dengan naiknya permintaan pinjaman Rp.

.

PENUTUP

Akhirnya, saya ingin berdiskusi tentang premi swap. Anggaplah saya sebagai bank sentral, yang bertugas memproduksi premi swap. Ingat bahwa premi swap adalah angka yang ditambahkan kepada kurs spot sehingga menjadi kurs forward-nya.

Kalau saya menetapkan kurs forward 3-bulan sebesar Rp9.737,5/$ (pada kurs Rp9.500/$ spot), berarti saya berharap (expect) bahwa Rp akan melemah sebesar 2,5%—premi swap. Dalam kata lain, saya memprediksi bahwa kurs spot pada tiga bulan kemudian akan jatuh pada Rp9.737,5/$. Selama premi swap berstatus “diharapkan,” angkanya boleh berbeda dengan yang diprediksi oleh spekulan, dan bisa melenceng (bias) dari kurs spot yang benar-benar berlaku pada tiga bulan kemudian.

Jika prediksi spekulan lebih besar daripada 2,5%? Bisa diduga jawabannya, mereka akan memborong $ sekarang, baik melalui transaksi spot maupun forward 3-bulan. Sebaliknya, jika prediksi mereka lebih kecil daripada 2,5%, mereka mungkin akan selling back $-nya, atau paling tidak, berhenti memborong $. Ini berarti, dari sekian banyak dugaan jatuhnya angka kurs spot pada tiga bulan kemudian, bank sentral harus menetapkan premi swap pada angka yang minimum.

Tampaknya bank sentral vis-à-vis spekulan berada dalam situasi gaming. Bank sentral menduga-duga apa yang dipikirkan spekulan, sementara spekulan membayangkan dirinya sebagai bank sentral. Atau, spekulan sudah mempunyai banyak informasi tentang apa saja yang diketahui bank sentral, sebaliknya bank sentral mempunyai sedikit informasi tentang apa saja yang diketahui spekulan. Dalam situasi asymmetric information ini, siapa yang tahu banyak cenderung mengeksplotasi siapa yang tahu sedikit.

Bagaimana jika bank sentral “kalah” dalam game ini? Seorang mahasiswa cantik menjawabnya dengan enteng: “Masak bank sentral selalu mengejar laba!?” Yang di sebelahnya ngomong: “Jangan-jangan bank sentral juga menjadi agen CIA?”

.

Catatan

Artikel ini merupakan potongan kecil dari buku Jose Rizal Joesoef, yang berjudul “PASAR UANG DAN PASAR VALUTA ASING” (yang diterbitkan di Jakarta: Salemba Empat, 2008), dengan ketebalan buku 210 halaman dan lebar buku 19 x 26 cm. Buku itu menyajikan 68 contoh soal berikut jawabannya yang tersebar dalam 8 (delapan) bab berikut:

  • BAB 1: Pasar Uang Internasional
  • BAB 2: Kurs dan Bunga
  • BAB 3: Hubungan Antarpasar
  • BAB 4: Operasi Covered Interest Arbitrage (CIA)
  • BAB 5: Logika CIA
  • BAB 6: Transaksi pada Harga Beli-Jual (Bid-Ask)
  • BAB 7: Transaksi Swap
  • BAB 8: Manajemen Risiko (Belajar dari Contoh)

Agar mudah dipahami, contoh transaksi-transaksi dalam buku itu dipaparkan dengan menggunakan format arus kas (cash flow). Di samping itu, buku itu mendaftar lebih dari 100 istilah dengan definisinya dalam glosarium serta dilengkapi dengan indeks.

Buku itu sangat berguna bagi: (1) Investor pasar valas (pemain valas), (2) Praktisi perbankan yang terkait dengan foreign exchange game, dan (3) Mahasiswa dan pengajar mata kuliah keuangan internasional dan/atau manajemen keuangan perbankan.

5 Responses to “Mengapa Rupiah Anjlok Bunga Dikatrol?”

  1. Widi Joerianto Says:

    Zal, actually is a good article.
    I just currious but never meet with the answer, about credit loan. Our neighbour countries such: Malaysia, Japan, Singapore always offering atraticve interest if they know we have a project. They will finance us with many easier facility but in Indonesia is not. Our interest is too high say, Japan will finance built a ship for US$ 98 million with interest 3% only and bank syndication here put 14%.
    Could you explain to me from your side?

    Wassalam,
    Widi

  2. Jose Rizal Joesoef Says:

    Hi Widi…

    Why there are differences in interest rates prevailing in one country against another one? Interest rate is the price of money you lend to or you borrow from banks. Think of a product you are going to sell. What will you do if the stock of your product is abundant, while there are strong demand of your product? One of your strategy to sell your abundant product is lowering the product price.

    Why is the interest differencial among two or more countries is so wide? One of explanation is in inflation differencial among countries. When Indonesia suffers from high inflation relative to, let’s say, Malaysia, the interest rate of Rupiah (relative to Ringgit) will tend to rise.

    Wid, I have something else to explain. Consider that you are a buyer. You are visited by a salesman offering his/her product with a very low price. Do you accept his/her offer? If I were you, I would not instaneously accept his/her offer. Instead, I have to find out why the price is too nice to be a very low price. The low price is a good news for buyer. But, the important thing is seller expectation that you still do not know. To know the seller expectation,you have to put your self in seller’s shoes.

  3. Jose Rizal Joesoef Says:

    Hi Widi…

    Why there are differences in interest rates prevailing in one country against another one? Interest rate is the price of money you lend to or you borrow from banks. Think of a product you are going to sell. What will you do if the stock of your product is abundant, while there are strong demand of your product? One of your strategy to sell your abundant product is lowering the product price. The lower price will attract more consumers (demanders) to buy.

    Why is the interest differential among two or more countries is so wide? The interest differential relates to inflation differential among countries. When Indonesia suffers from high inflation relative to, let’s say, Malaysia, the interest rate of Rupiah (relative to Ringgit) will tend to rise.

    I have something else to explain. Consider that you are a buyer. You are visited by a salesman offering his/her product with a very low price. Will you accept his/her offer? If I were you, I would not instantaneously accept his/her offer. Instead, I have to find out why the price is too nice to be a very low price. Of course, the low price is a good news for buyer. But, the important thing you have to figure out is seller expectation. By selling his/her product at a very low price to you, the seller might expect your next money from you. To capture what the seller expect something from you, you have to put your self in seller’s shoes.

  4. I have to admit Forex trading was certainly more difficult than I had thought at the outset, however a little education and discipline certainly helped.

  5. saefull2007 Says:

    investasi pasarvalas memang menjanjikan bos. main juga ke blog saya ya di http://infopasarvalas.blogspot.com

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

%d bloggers like this: